一、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與流動(dòng)性展望
1.1 經(jīng)濟(jì)：繼續(xù)放緩
海外來(lái)看，摩根大通全球制造業(yè)PMI年初以來(lái)持續(xù)回落，9月52.2為兩年低點(diǎn)。盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，但歐洲和新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)回落拖累了全球經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)在10月9日發(fā)布的世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中表示，由于貿(mào)易緊張局勢(shì)升級(jí)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，部分新興市場(chǎng)的前景走弱，因此自2016年7月以來(lái)首次下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)。IMF最新預(yù)計(jì)今年、明年世界經(jīng)濟(jì)將增長(zhǎng)3.7％，低于IMF在4月份預(yù)測(cè)的3.9％。
國(guó)內(nèi)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定放緩。二季度GDP增速6.7%，相比去年同期6.9%和一季度6.8%增速出現(xiàn)回落。1-8月固定資產(chǎn)投資增速同比5.3%，也表現(xiàn)不佳。9月官方制造業(yè)PMI為50.8，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，低于市場(chǎng)預(yù)期值51.1，處于一年以來(lái)的次低位置。
展望未來(lái)一段時(shí)期，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩，主要受貿(mào)易前景不佳，以及庫(kù)存積累影響，地產(chǎn)投資可能也會(huì)溫和放緩，而支撐因素主要來(lái)源于穩(wěn)增長(zhǎng)。
出口是主要拖累因素。9月 26日，美國(guó)針對(duì)中國(guó)商品的2000億美元關(guān)稅落地，由于此前出口增速一直較高，并未體現(xiàn)中美貿(mào)易摩擦帶來(lái)的影響，隨著關(guān)稅落地，出口增速預(yù)計(jì)將出現(xiàn)回落，這也是影響當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和政策的最重要變量。
庫(kù)存周期也可能制約經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。1-8月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速9.8%，連續(xù)4個(gè)月回升，在工業(yè)企業(yè)收入回落同時(shí)，庫(kù)存出現(xiàn)上行，顯示工業(yè)企業(yè)處于庫(kù)存被動(dòng)累計(jì)過(guò)程中。由于庫(kù)存周期對(duì)短期經(jīng)濟(jì)具有一定的影響，因此后期有去庫(kù)存的壓力。
地產(chǎn)投資可能會(huì)溫和放緩。隨著棚改貨幣化逐步減少，以及地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商加速回籠資金打折促銷(xiāo)的行為，地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生一定變化，預(yù)計(jì)未來(lái)地產(chǎn)投資會(huì)逐步放緩，不過(guò)由于庫(kù)存較低，放緩的速度可能是溫和的，明年壓力稍大一些。
穩(wěn)增長(zhǎng)是未來(lái)經(jīng)濟(jì)主要支撐因素，也是未來(lái)最有潛力市場(chǎng)最期待的增長(zhǎng)點(diǎn)。7月以來(lái)政策持續(xù)發(fā)力，穩(wěn)增長(zhǎng)力度明顯增強(qiáng)，地方債發(fā)行顯著提速，基建增速預(yù)計(jì)將止跌企穩(wěn)。不過(guò)基建增速大幅回升估計(jì)有難度，因?yàn)樨?cái)政部仍在強(qiáng)調(diào)防范隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，央行也在強(qiáng)調(diào)貨幣閘門(mén)，監(jiān)管框架也未發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。
綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)四季度和明年經(jīng)濟(jì)延續(xù)放緩步伐，出口是主要拖累因素，地產(chǎn)景氣度也預(yù)計(jì)會(huì)溫和放緩，穩(wěn)增長(zhǎng)拖住經(jīng)濟(jì)回落斜率，經(jīng)濟(jì)的回落總體可控，也是高質(zhì)量發(fā)展的客觀要求。預(yù)計(jì)四季度GDP增速為6.6%左右，全年GDP增速6.6-6.7%之間。
1.2 通脹：短期上升但不會(huì)制約貨幣政策
今年以來(lái)通脹預(yù)期波動(dòng)較大。年初受全球經(jīng)濟(jì)高景氣、油價(jià)大漲等因素影響，通脹預(yù)期升溫，春節(jié)前后隨著油價(jià)大跌豬價(jià)大跌，通脹預(yù)期回落。2月CPI數(shù)據(jù)公布后（2.9%），通脹預(yù)期再次回升，3-5月數(shù)據(jù)公布后，通脹預(yù)期又出現(xiàn)回落。7月以來(lái)，隨著油價(jià)豬價(jià)上漲，通脹預(yù)期再次升溫。
我們認(rèn)為，四季度通脹壓力不大，明年上半年在基數(shù)效應(yīng)情況下CPI可能觸及3%左右。
o一是目前經(jīng)濟(jì)放緩、PPI同比回落、社融收縮，不支持高通脹，剔除油價(jià)和豬價(jià)商品的漲價(jià)高峰期已經(jīng)過(guò)去；
o二是即便油價(jià)未來(lái)漲至100美元并維持，油價(jià)同比將維持目前位置不變，可能通過(guò)傳導(dǎo)影響一部分物價(jià)水平，但總體可控；
o三是豬肉繼續(xù)上漲難度較大，目前養(yǎng)豬企業(yè)仍有200元/頭的利潤(rùn)，從歷史來(lái)看，只有養(yǎng)殖戶(hù)深度虧損并淘汰母豬后，豬價(jià)才有大幅向上彈性
預(yù)計(jì)四季度CPI同比為2.4%左右，明年上半年觸及3%，但總體對(duì)貨幣政策影響有限。
1.3 宏觀政策：全面轉(zhuǎn)暖
7月以來(lái)，由于內(nèi)外部形勢(shì)的變化，政策出現(xiàn)了明顯調(diào)整。財(cái)政和貨幣政策同步轉(zhuǎn)向積極。
財(cái)政政策方面，政治局會(huì)議和國(guó)常會(huì)均明確要求加大基建補(bǔ)短板力度，專(zhuān)項(xiàng)債加快發(fā)行，三季度專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行額，顯著超過(guò)上半年的水平。和以前穩(wěn)增長(zhǎng)不同的是，本次顯著加大了減稅的力度，10月8日召開(kāi)國(guó)常會(huì)，提出從11月1日起提高部分貨物出口退稅率，預(yù)計(jì)為出口企業(yè)減稅1000億左右。10月8日，財(cái)政部部長(zhǎng)表示，將加力減負(fù)，全面落實(shí)已出臺(tái)的減稅降費(fèi)政策，同時(shí)抓緊研究更大規(guī)模的減稅、更加明顯的降費(fèi)措施。個(gè)人改革方面也有重大進(jìn)展。
貨幣政策方面，基調(diào)已經(jīng)很明確。在三季度貨幣政策例會(huì)中，央行表示高度重視逆周期調(diào)節(jié)，顯示在匯率貶值預(yù)期、經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期等順周期特征方面，政策將更加積極有為。同時(shí)提到穩(wěn)健的貨幣政策保持中性，要松緊適度，管好貨幣供給總閘門(mén)，保持流動(dòng)性合理充裕，這幾個(gè)表述與二季度一樣，顯示貨幣政策大基調(diào)不變，資金面繼續(xù)寬松。10月7日，央行降準(zhǔn)1%，超市場(chǎng)預(yù)期，表明央行希望進(jìn)一步穩(wěn)增長(zhǎng)，9月PMI表現(xiàn)不佳，三季度貨幣政策例會(huì)表示高度重視逆周期調(diào)節(jié)；也表明盡管匯率有貶值預(yù)期，但央行仍有寬松空間，凸顯了央行對(duì)匯率管理的超強(qiáng)信心，在不可能三角中，央行進(jìn)行了明確選擇。
1.4 流動(dòng)性：合理充裕
年初至今，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性異常寬松，核心源于央行貨幣政策取向的變化。央行對(duì)流動(dòng)性的措辭，從去年的“基本穩(wěn)定”，到年初變成了“合理穩(wěn)定”，6月26日，變成了“合理充?！?，9月26日央行三季度貨幣政策例會(huì),同樣表示將保持流動(dòng)性合理充裕。此外，央行也釋放了長(zhǎng)期資金，1月1日定向降準(zhǔn)實(shí)施，4月17日定向降準(zhǔn)，6月24日定向降準(zhǔn)。10月7日在美債收益率上行之際,降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn),釋放資金7500億,市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性預(yù)期更加穩(wěn)定了。
預(yù)計(jì)四季度金融市場(chǎng)流動(dòng)性將繼續(xù)保持寬松。央行三季度貨幣政策例會(huì)的表述一般會(huì)至少管一個(gè)季度：即流動(dòng)性合理充裕。此外，目前基礎(chǔ)貨幣投放渠道仍然有限，后面還會(huì)持續(xù)降準(zhǔn)。
實(shí)體層面，央行在力促穩(wěn)信用，不過(guò)實(shí)體流動(dòng)性仍然是分層的。民營(yíng)企業(yè)近期違約頻發(fā)，銀行和債券投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，在寬貨幣背景下，流動(dòng)性改善更明顯的反而是高等級(jí)信用主體，中低等級(jí)也受益，國(guó)常會(huì)要求保障融資平臺(tái)合理需求，因此城投整體受益較為明顯，另外有政策支持的產(chǎn)業(yè)中，國(guó)企民企也一定程度受益于融資環(huán)境改善。
二、A股市場(chǎng)展望
2.1 市場(chǎng)整體判斷：謹(jǐn)慎偏樂(lè)觀
前三季度市場(chǎng)急速下跌，從最高接近3600點(diǎn)跌到最低接近2600點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)快速釋放，一季度震蕩下跌，二季度下跌加速，三季度底部震蕩。
從全球市場(chǎng)2018年以來(lái)的表現(xiàn)來(lái)看，A股跌幅最大，幅度遠(yuǎn)大于主要國(guó)家股市。當(dāng)前A股估值已經(jīng)處于近幾年低位，年底估值切換行情有望開(kāi)啟。A股整體PE15倍，回落至歷史25%分位，同時(shí)中證500指數(shù)的PE估值目前回落至歷史1%分位以下，創(chuàng)業(yè)板100指數(shù)PE35.7倍，回落至歷史7%分位以下，中小板100指數(shù)22.6倍，回落至歷史5%分位以下，上證指數(shù)相對(duì)于標(biāo)普500的PE估值0.5倍，回落至歷史5%分位以下，創(chuàng)業(yè)板權(quán)重股指數(shù)相對(duì)于滬深300的PE估值在歷史15%以下。
利好在不斷累積。雖然我們對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面仍預(yù)期處于下滑中，中美貿(mào)易戰(zhàn)短期也看不到緩和的跡象，但從近一段時(shí)間觀察來(lái)看，利好在不斷累積：
o7月下旬去杠桿轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿；
o9月中旬美國(guó)公布2000億加征關(guān)稅中國(guó)產(chǎn)品最終清單，中美貿(mào)易摩擦對(duì)A股影響邊際鈍化；
o9月下旬促消費(fèi)、降稅費(fèi)改革政策細(xì)則落地小幅修復(fù)長(zhǎng)期問(wèn)題的擔(dān)憂(yōu)，同時(shí)理財(cái)資金入市落地有望取得進(jìn)展；
o國(guó)慶期間央行超市場(chǎng)預(yù)期降準(zhǔn)1%，后續(xù)進(jìn)一步的降準(zhǔn)措施值得期待，政策轉(zhuǎn)向信號(hào)強(qiáng)烈；
oMSCI考慮提高A股納入因子比重和富時(shí)羅素FTSE宣布明年納入A股，帶來(lái)新的增量資金；
o今年以來(lái)A股回購(gòu)金額創(chuàng)歷史新高。今年股票回購(gòu)實(shí)施額575億元，遠(yuǎn)高于歷史其他年份。
預(yù)計(jì)市場(chǎng)短期弱勢(shì)磨底的概率較大，但四季度有望開(kāi)啟年內(nèi)反彈行情。
2.2 投資方向上，我們看好藍(lán)籌+成長(zhǎng)
藍(lán)籌里偏向于選擇現(xiàn)金流健康，核心競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，負(fù)債率健康、估值便宜的板塊，如銀行、地產(chǎn)、基建等。
成長(zhǎng)里相對(duì)看好科技創(chuàng)新類(lèi)公司，尤其重點(diǎn)關(guān)注以下行業(yè)有基本面支撐的個(gè)股：軍工、新能源汽車(chē)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、高端制造、半導(dǎo)體等行業(yè)的重大投資機(jī)會(huì)。
三、港股市場(chǎng)展望
3.1 市場(chǎng)整體判斷：
階段性尋底，反彈時(shí)間窗口將來(lái)臨
截至2018年9月28日，恒生指數(shù)今年累計(jì)跌幅達(dá)-7.1%，其中第三季度下跌-4.0%，符合我們中期對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)“先抑后揚(yáng)”中“先抑”的判斷。恒生指數(shù)9月份最低下探到26220點(diǎn)，整個(gè)三季度呈震蕩下跌的走勢(shì)。
港股市場(chǎng)三季度震蕩下跌的主要原因有：
o中美貿(mào)易摩擦充滿(mǎn)不確定性，市場(chǎng)的恐慌情緒始終得不到釋放；
o人民幣對(duì)美元持續(xù)貶值，離岸人民幣對(duì)美元最高達(dá)到6.9，加劇了市場(chǎng)的恐慌；
o市場(chǎng)對(duì)改革力度存有疑問(wèn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速放緩的擔(dān)憂(yōu)仍是主流。
我們判斷以上三方面利空在三季度結(jié)束已經(jīng)基本釋放完畢，中美貿(mào)易摩擦靴子落地等已經(jīng)基本反映在了市場(chǎng)中。目前港股市場(chǎng)處于階段性底部，看好四季度的反彈時(shí)間窗口。
中美貿(mào)易摩擦：美國(guó)宣布最終征收關(guān)稅的決定，市場(chǎng)恐慌情緒基本釋放完畢。9月18日美國(guó)宣布對(duì)2000億中國(guó)商品征10%關(guān)稅，2019年提高到25%，中方也宣布將采取適當(dāng)反制措施，市場(chǎng)對(duì)中美貿(mào)易摩擦的擔(dān)憂(yōu)最終變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，利空情緒基本釋放完畢。
改革與開(kāi)放舉措不斷出臺(tái)，抵消市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)及貿(mào)易摩擦的擔(dān)憂(yōu)。在中期投資策略展望中提到的降準(zhǔn)以增加流動(dòng)性、加快基建補(bǔ)短板節(jié)奏等舉措已經(jīng)在三季度至四季度初陸續(xù)體現(xiàn)，國(guó)常會(huì)提出推動(dòng)外商投資落地、降低商品進(jìn)口關(guān)稅等開(kāi)放舉措的出臺(tái)將抵消市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)放緩和貿(mào)易摩擦的擔(dān)憂(yōu)。
所以整體來(lái)看，我們認(rèn)為港股市場(chǎng)目前處在階段性尋底階段，在充分反映貿(mào)易摩擦負(fù)面因素之后，目前港股市場(chǎng)估值處于全球較低水平，隨著改革和開(kāi)放舉措的不斷出臺(tái)和落地，市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂(yōu)將逐步扭轉(zhuǎn)，總體來(lái)看，我們看好港股市場(chǎng)四季度的反彈時(shí)間窗口。
3.2 配置建議：
關(guān)注大金融、消費(fèi)、科技、醫(yī)藥等
投資方向上，我們建議關(guān)注：
大金融板塊：當(dāng)前估值較低，市場(chǎng)的改革預(yù)期較強(qiáng)的階段金融股的收益大概率會(huì)跑贏市場(chǎng)，且金融板塊受益于改革和開(kāi)放政策的出臺(tái)，現(xiàn)金流健康、負(fù)債率合理、核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯的金融股值得更多關(guān)注。
消費(fèi)、科技及醫(yī)藥等成長(zhǎng)股：宏觀環(huán)境仍然存在較大波動(dòng)性，政府有關(guān)部門(mén)提出研究更大規(guī)模和明顯的減稅、降費(fèi)措施，將促進(jìn)消費(fèi)轉(zhuǎn)型，大消費(fèi)板塊的優(yōu)質(zhì)公司將充分享受降成本、去杠桿的紅利，進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額，獲得超越行業(yè)平均水平的利潤(rùn)。
四、債券市場(chǎng)展望
預(yù)計(jì)四季度債券市場(chǎng)將繼續(xù)呈現(xiàn)分化的局面，利率債、高等級(jí)信用債將有不錯(cuò)表現(xiàn)，而許多資質(zhì)較差的債券將繼續(xù)面臨壓力。
無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率方面，如果以10年期國(guó)債收益率為表征，我們預(yù)計(jì)將震蕩下行。
這一輪導(dǎo)致利率下行的因素，很多是中期因素，甚至部分是長(zhǎng)期因素，短期不會(huì)消失。比如：軟約束行為被規(guī)范，貿(mào)易戰(zhàn)等。
軟約束行為被規(guī)范影響深遠(yuǎn)。2018年以來(lái)，隨著考核體系等變化，地方政府、國(guó)企投資沖動(dòng)得到很大抑制。這個(gè)變化是深遠(yuǎn)的，也是趨勢(shì)性的。長(zhǎng)期以來(lái)，政府和國(guó)有部門(mén)的擴(kuò)張沖動(dòng)，是信貸持續(xù)快速擴(kuò)張的根源。當(dāng)?shù)胤秸辉儆型顿Y沖動(dòng)時(shí)，土地財(cái)政問(wèn)題才能得到根本性緩解，從而對(duì)地產(chǎn)周期產(chǎn)生影響。地產(chǎn)才是典型的金融周期中最重要一環(huán)，金融與地產(chǎn)相互作為抵押器與加速器。對(duì)于地產(chǎn)周期，我們正在本輪超級(jí)繁榮周期的中后期，未來(lái)一旦地產(chǎn)周期發(fā)揮作用，將引領(lǐng)金融周期繼續(xù)向下。
我們?nèi)匀惶幱谌ジ軛U階段的中前期。實(shí)體去杠桿并未走完，三大資金黑洞（地產(chǎn)+國(guó)企+地方政府）仍在退潮過(guò)程中，這是歷史性拐點(diǎn)。地方政府、國(guó)企投資沖動(dòng)剛剛得到初步抑制，時(shí)間較短。地方政府債務(wù)（包括隱形）和非金融企業(yè)杠桿仍然很高，有進(jìn)一步去杠桿空間。對(duì)于地產(chǎn)，預(yù)計(jì)整體景氣度也會(huì)逐步回落。
基本面來(lái)看，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回落，下半年GDP增速預(yù)計(jì)6.6%，明年繼續(xù)回落。
資金面來(lái)看，預(yù)計(jì)四季度金融市場(chǎng)流動(dòng)性將繼續(xù)保持寬松。央行態(tài)度目前非常明確，三季度貨幣政策例會(huì)的表述一般會(huì)至少管一個(gè)季度。實(shí)體需求回落，也降低了貨幣需求。此外，目前基礎(chǔ)貨幣投放渠道仍然有限，后面還會(huì)持續(xù)降準(zhǔn)。
市場(chǎng)層面來(lái)看，年初至今利率出現(xiàn)明顯下行，但主要是對(duì)去年四季度恐慌性上行的修正，當(dāng)前主要期限利率全面高于歷史均值或中位數(shù)。截止9月30日， 3年、5年和10年國(guó)開(kāi)利率，分別高于歷史均值18、26和15BP。6月底，央行措辭轉(zhuǎn)向合理充裕之后，3年國(guó)開(kāi)與R007利差平均為110BP（歷史均值74BP），5年國(guó)開(kāi)與R007利差平均為133BP（歷史均值98BP）。目前10年、5年和3年國(guó)開(kāi)債與1年期利差分別為112BP、89BP和57BP（9月30日），明顯高于歷史均值，歷史均值分別為99BP，62BP，38BP?？梢?jiàn)，目前債市仍有價(jià)值，并未高估。
此外，中國(guó)利率周期基本就是貨幣政策周期。2012年以來(lái)，每一次貨幣政策措辭的變化，都對(duì)流動(dòng)性和債市產(chǎn)生了巨大影響。歷史上，每一輪貨幣放松周期后會(huì)出現(xiàn)通脹，或者金融亂象，并導(dǎo)致貨幣政策緊縮，緊縮導(dǎo)致利率上行，通脹或金融亂象得到抑制，然后放松，直到新的問(wèn)題出現(xiàn)。前三次債券熊市，2004\2007\2011年都和通脹有關(guān)，2013年、2016Q4-2017年債券熊市都和金融亂象有關(guān)。目前央行態(tài)度明確，在新的制約央行寬松因素出現(xiàn)之前（通脹+金融亂象+匯率貶值壓力），債市風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)有限。
美債是市場(chǎng)的核心擔(dān)憂(yōu)點(diǎn)。我們認(rèn)為，美債僅是一個(gè)軟約束，只會(huì)在某個(gè)階段影響中國(guó)國(guó)債利率，并不會(huì)產(chǎn)生方向性影響。如果國(guó)內(nèi)因素相對(duì)均衡，美債會(huì)有影響，如果國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)或者信用壓力加大，利率將主要由國(guó)內(nèi)因素決定。世界范圍來(lái)看，美國(guó)國(guó)債利率3.2%左右，德國(guó)國(guó)債利率僅0.55%左右，日本國(guó)債利率0%附近，可見(jiàn)，美歐日能夠出現(xiàn)顯著的利率分化，中美之間也是如此。今年以來(lái)美債利率上行80BP左右，而同期中國(guó)國(guó)債利率下行30BP以上，聯(lián)動(dòng)性已經(jīng)明顯下降。事實(shí)上，2002年以來(lái)，中國(guó)國(guó)債利率大部分時(shí)間均低于美國(guó)國(guó)債利率，當(dāng)前中國(guó)國(guó)債利率3.6%左右，仍高于美國(guó)。可見(jiàn)，中美利率并非不能“倒掛”，利率主要取決于中國(guó)基本面和貨幣政策周期。此外，美債影響國(guó)內(nèi)利率的主要途徑是匯率，但從2015年-2016年的經(jīng)驗(yàn)看，央行穩(wěn)定匯率會(huì)優(yōu)先用資本管制、逆周期調(diào)節(jié)和外匯儲(chǔ)備等方式，當(dāng)時(shí)的匯率壓力比現(xiàn)在大，也沒(méi)有影響到央行的寬松行為。
信用方面，分化預(yù)計(jì)將持續(xù)。高等級(jí)信用債因?yàn)橄∪毙裕瑫?huì)跟隨利率一起往下走，而低等級(jí)信用債利差可能繼續(xù)擴(kuò)大。
對(duì)于產(chǎn)業(yè)債，違約事件顯著增加，信用基本面趨于弱化，因此在擇券時(shí)，除考察企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況以外，需深入分析企業(yè)的資金鏈情況與短期債券償付能力，對(duì)于經(jīng)營(yíng)策略激進(jìn)、杠桿過(guò)高、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不合理、債券在有息債務(wù)中占比過(guò)高、流動(dòng)性資產(chǎn)不足、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)受限比例過(guò)高、互保或涉訴等可能產(chǎn)生或有負(fù)債的情形較多的發(fā)行主體，需高度重視其信用風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于城投企業(yè)，政策面的變化是我們關(guān)注重點(diǎn)。地級(jí)市、核心區(qū)縣的主要平臺(tái)公司總體風(fēng)險(xiǎn)可控，個(gè)別規(guī)模較小、地位不重要且償債壓力較大的平臺(tái)公司存在發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的可能；擔(dān)保規(guī)模過(guò)大是重要潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，城投公司對(duì)產(chǎn)業(yè)類(lèi)企業(yè)進(jìn)行的擔(dān)保，以及平臺(tái)之間普遍存在互保行為，可能成為信用風(fēng)險(xiǎn)的重要來(lái)源。
總體來(lái)看，我們預(yù)計(jì)利率將震蕩下行，在這樣的大背景下，高等級(jí)信用債將有不錯(cuò)表現(xiàn)，但低等級(jí)信用債預(yù)計(jì)繼續(xù)承壓。
五、海外市場(chǎng)展望
檢視全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，可以看到主要經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)不一：強(qiáng)勁的美國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)抵銷(xiāo)了歐洲、日本和若干新興市場(chǎng)較為疲軟的數(shù)據(jù)。雖然已經(jīng)對(duì)一些宏觀信心指標(biāo)產(chǎn)生顯著的影響，美國(guó)發(fā)起的貿(mào)易爭(zhēng)端潛在的負(fù)面影響至今尚未反映在其他宏觀數(shù)據(jù)上，因此，全球經(jīng)濟(jì)料將保持略為高于潛力水平的成長(zhǎng)。但在未來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)速度可能將放緩。
全球通脹上升，主要是受油價(jià)和薪資上漲影響（日本實(shí)質(zhì)薪資創(chuàng)21年來(lái)最高升幅）。主要央行因此繼續(xù)推動(dòng)貨幣政策正?；?。
土耳其里拉和阿根廷披索年初以來(lái)崩跌，兩國(guó)均面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)?？赡苎昙捌渌屡d經(jīng)濟(jì)體，尤其是那些經(jīng)常帳赤字龐大和外債沉重的國(guó)家，然后已開(kāi)發(fā)經(jīng)濟(jì)體也可能受拖累。如果因?yàn)榻?jīng)濟(jì)表現(xiàn)和利率上的差異，美元今年余下時(shí)間將繼續(xù)趨升，最脆弱的新興市場(chǎng)國(guó)家則進(jìn)一步承受壓力。
全球貿(mào)易形勢(shì)仍然陰晴不定。美中貿(mào)易沖突目前沒(méi)有什么實(shí)質(zhì)進(jìn)展。
美國(guó)企業(yè)第三和第四季的盈利成長(zhǎng)率料將分別達(dá)到20%與17%，我們或許將看到，出色的企業(yè)盈利表現(xiàn)在一年中最后數(shù)周通常強(qiáng)勁的助長(zhǎng)樂(lè)觀情緒。
雖然美元的升勢(shì)可能不如上半年那么顯著，我們預(yù)期美國(guó)與其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和利率上的差異將繼續(xù)支持美元走強(qiáng)。
我們認(rèn)為上述的尾端風(fēng)險(xiǎn)，包括可能擴(kuò)散的新興市場(chǎng)問(wèn)題及至今未解的貿(mào)易爭(zhēng)端，將導(dǎo)致股市波動(dòng)加劇，尤其是在美國(guó)期中選舉舉行前。
因?yàn)楹Ｍ饩謩?shì)變得比較動(dòng)蕩，我們認(rèn)為較為仰賴(lài)本地市場(chǎng)的美國(guó)小型股將繼續(xù)表現(xiàn)出色。預(yù)期美國(guó)租稅改革繼續(xù)嘉惠小型股的盈利，成為第三和第四季業(yè)績(jī)表現(xiàn)的重要支撐力量。
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